2010年3月27日，中國國家博物館迎來了一件新藏品——海爾大錘。

　　從1985年張瑞敏帶領(lǐng)海爾（600690）員工掄著它砸毀76臺次品冰箱到走進國博，這柄大錘在海爾走過了25個年頭。它見證了海爾稱霸中國家電市場的銳意進取，見證了海爾整合兼并走向全球的躊躇滿志，更見證了海爾幾度蟬聯(lián)全球大家電市占率第一的輝煌榮耀。

　　但它，也見證了海爾在中國空調(diào)市場歷史性的崛起過程中被格力和美的后來居上，拋在身后的黯然和焦慮。

　　時鐘撥回到1988年，當時僅有1%的中國家庭擁有空調(diào)。但到了2018年，這個數(shù)字變成了95.6%，而全世界空調(diào)普及率超過90%的也僅有中美日三國。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2018年國內(nèi)空調(diào)總銷量達15069萬臺，超過冰箱+洗衣機之和。

　　可以看出，始于上世紀90年代，綿延直到本世紀頭10年的空調(diào)大普及，堪稱中國乃至全世界家電市場發(fā)展史上最重要的歷史機遇。在這一歷史性的窗口開啟之時，海爾還是中國家電市場當之無愧的龍頭老大。而當一切落下帷幕，海爾的規(guī)模和業(yè)績都被已經(jīng)甩開了不止一個身位。

　　從海爾的半年報中，橙哥分明地感受到這家輸?shù)絷P(guān)鍵戰(zhàn)役的企業(yè)想要重回第一梯隊是多么艱難。

　　一、沒有美的的命，卻得了美的的病

　　在本世紀初亂世英雄起四方的中國家電市場，海爾曾經(jīng)是最有帝王相的那一個。在持續(xù)10年的空調(diào)市場高速增長之后，格力（000651）和美的（000333）初露崢嶸，但是兩家的營收都只相當于海爾空調(diào)一個產(chǎn)品的銷售收入。而當時海爾的產(chǎn)品線已經(jīng)涵蓋了從電視機到洗衣機“黑白兩道”幾乎全部大家電。

　　這時，自以為國內(nèi)龍頭地位已經(jīng)穩(wěn)固的海爾開始走向世界：

　　1999年，歐洲海爾、中東海爾和美國海爾先后揭牌；

　　2001年，海爾第二個海外工業(yè)園成立，并于同年收購了意大利的一家電冰箱廠；

　　2004年，海爾電腦正式亮相法國；

　　2006年，海爾手機于印度發(fā)布。

　　……

　　風(fēng)光無限的海爾沒想到的是，中國空調(diào)市場的高速增長又持續(xù)了10年。尤其是2001-2007年，空調(diào)大戰(zhàn)進入慘烈的價格戰(zhàn)階段，深陷其中的各路人馬銷售凈利率都開始大幅走低。但是與專注國內(nèi)市場、搶占市場份額之后迅速修復(fù)利潤的格力和美的相比，過多分心海外市場的海爾則遇到了麻煩——自2004年被格力超越之后，海爾實際上已經(jīng)被踢出了第一梯隊。

　　回過神來的海爾再想反攻國內(nèi)市場已是道阻且長，只有橫下一條心先后完成了三洋（2011年）、斐雪派克（2012年）、通用家電（2016年）、Candy（2019年）等一系列收購。通過收購快速撐起銷售額的思路不能說錯，但是收購效果橙哥真是不敢恭維：

　　1、截止2019年6月30日，海爾賬面累積的商譽已經(jīng)高達232.2億。雖說同樣走收購擴張路線的美的也累積了291.04億商譽，但是美的2019年上半年1543.3億的營收比海爾的989.8億高出55.92%，151.87億的凈利潤更是比海爾的62.31億高出143.73%；

　　2、更讓橙哥扼腕的是，根據(jù)格力2018年年報，其海外業(yè)務(wù)的毛利率為24.96%，而國內(nèi)業(yè)務(wù)的毛利率為31.54%，考慮到2019年上半年海外營收入已經(jīng)占海爾總營收的47%。可以說海爾花費巨大成本的海外業(yè)務(wù)實際上在嚴重拖后腿；

　　3、通過收購小天鵝，美的開始進攻海爾的傳統(tǒng)優(yōu)勢項目——洗衣機，并已經(jīng)在線上線下渠道都對海爾構(gòu)成了威脅。但是海爾的哪一項收購能威脅到美的的核心業(yè)務(wù)？

　　在這里，橙哥之所以用商譽而非并購規(guī)模（絕對金額）來進行對比，是因為商譽理論上代表了并購主體對并購帶來業(yè)績改善的預(yù)期。也就是說，并購除了做大規(guī)模之外，還應(yīng)該帶來效率的改善。然而從兩者營收和凈利潤的比例關(guān)系來看，美的的并購顯然更有效率。

　　二、美的的規(guī)模難以匹敵，格力的品牌遙不可及

　　除了積極展開并購之外，海爾也積極尋求品牌向上：

▲摘自《海爾智家2019年半年報》

　　2019年上半年，海爾綜合毛利率為29.1%，跟美的的29.48%處于同一數(shù)量級，與格力的31.02%相比也不遑多讓。甚至其國內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率還要優(yōu)于格力和美的（后兩者主要聚焦國內(nèi)市場）。

　　但是，營收與海爾處于同一數(shù)量級的格力（上半年收入983.41億），前6個月的凈利潤高達138.16億，比海爾高了一倍還多。究其原因，橙哥發(fā)現(xiàn)報告期內(nèi)，格力的銷售費用為104.13億，而海爾的銷售費用高達145.96億。雙方營業(yè)利潤92.83億的差距中（格力163.94億，海爾71.11億），銷售費用的差額就有41億多，橙哥認為這主要體現(xiàn)了兩者的品牌差距。況且，萬元以上冰洗在中國的市場有多大？這部分市場一旦見頂，海爾又將何去何從？美的投資庫卡，董小姐寧可以個人名義出資也要投資銀隆，都是有原因的。

　　除了銷售費用，還有兩組數(shù)據(jù)讓引起了橙哥的注意：根據(jù)2019年中報，海爾的營業(yè)成本為701.75億，管理費用為45.26億，而與之銷售規(guī)模差不多的格力兩項數(shù)據(jù)分別為671.13億和18.66億。

　　這真的讓橙哥費解：兩家同為老牌制造業(yè)企業(yè)，成本控制怎么會有這么大的差距？如果說規(guī)模做不過美的，品牌做不過格力還可以用戰(zhàn)略偏差的代價來解釋。那么中國企業(yè)界被尊稱為“張首席”的張瑞敏這些年帶出來的海爾，就這運營能力？

　　另外橙哥還發(fā)現(xiàn)，今年上半年格力和美的的經(jīng)營現(xiàn)金流都實現(xiàn)了同比增加，而海爾的經(jīng)營現(xiàn)金流則同比下降了近20億。有利潤無現(xiàn)金，這說明海爾的控制力甚至還在下降。品牌塑造的收獲期還很遠很遠。

▲摘自《海爾智家2019年半年報》

　　三、結(jié)語：升級無望，守成也有挑戰(zhàn)

　　今年6月，青島海爾正式更名“海爾智家”，集團將向高端化、智能化方向邁進，寄望于以“智慧家庭成套解決方案”實現(xiàn)逆襲。但橙哥覺得海爾想要挑戰(zhàn)格力和美的組成的中國家電第一梯隊短期內(nèi)毫無希望。無論是產(chǎn)品、品牌還是運營，海爾的差距是全方位的。截止9月27日收盤，海爾、美的和格力的簡單動態(tài)市盈率分別為9.5、11.75和12.45。三者的估值體現(xiàn)了彼此之間的差距。

　　即使不考慮格力和美的，海爾智慧家居也即將與小米和華為狹路相逢。海爾是打得贏“性價比”到極致的小米，還是扛得住“黑科技”到極致的華為，橙哥不甚樂觀。但是橙哥衷心地 希望張首席還能拿出當年掄起大錘的魄力，帶領(lǐng)海爾找到一條新路。