2010年3月27日，中國國家博物館迎來了一件新藏品——海爾大錘。

　　從1985年張瑞敏帶領海爾（600690）員工掄著它砸毀76臺次品冰箱到走進國博，這柄大錘在海爾走過了25個年頭。它見證了海爾稱霸中國家電市場的銳意進取，見證了海爾整合兼并走向全球的躊躇滿志，更見證了海爾幾度蟬聯全球大家電市占率第一的輝煌榮耀。

　　但它，也見證了海爾在中國空調市場歷史性的崛起過程中被格力和美的后來居上，拋在身后的黯然和焦慮。

　　時鐘撥回到1988年，當時僅有1%的中國家庭擁有空調。但到了2018年，這個數字變成了95.6%，而全世界空調普及率超過90%的也僅有中美日三國。據國家統(tǒng)計局數據顯示，2018年國內空調總銷量達15069萬臺，超過冰箱+洗衣機之和。

　　可以看出，始于上世紀90年代，綿延直到本世紀頭10年的空調大普及，堪稱中國乃至全世界家電市場發(fā)展史上最重要的歷史機遇。在這一歷史性的窗口開啟之時，海爾還是中國家電市場當之無愧的龍頭老大。而當一切落下帷幕，海爾的規(guī)模和業(yè)績都被已經甩開了不止一個身位。

　　從海爾的半年報中，橙哥分明地感受到這家輸掉關鍵戰(zhàn)役的企業(yè)想要重回第一梯隊是多么艱難。

　　一、沒有美的的命，卻得了美的的病

　　在本世紀初亂世英雄起四方的中國家電市場，海爾曾經是最有帝王相的那一個。在持續(xù)10年的空調市場高速增長之后，格力（000651）和美的（000333）初露崢嶸，但是兩家的營收都只相當于海爾空調一個產品的銷售收入。而當時海爾的產品線已經涵蓋了從電視機到洗衣機“黑白兩道”幾乎全部大家電。

　　這時，自以為國內龍頭地位已經穩(wěn)固的海爾開始走向世界：

　　1999年，歐洲海爾、中東海爾和美國海爾先后揭牌；

　　2001年，海爾第二個海外工業(yè)園成立，并于同年收購了意大利的一家電冰箱廠；

　　2004年，海爾電腦正式亮相法國；

　　2006年，海爾手機于印度發(fā)布。

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　　風光無限的海爾沒想到的是，中國空調市場的高速增長又持續(xù)了10年。尤其是2001-2007年，空調大戰(zhàn)進入慘烈的價格戰(zhàn)階段，深陷其中的各路人馬銷售凈利率都開始大幅走低。但是與專注國內市場、搶占市場份額之后迅速修復利潤的格力和美的相比，過多分心海外市場的海爾則遇到了麻煩——自2004年被格力超越之后，海爾實際上已經被踢出了第一梯隊。

　　回過神來的海爾再想反攻國內市場已是道阻且長，只有橫下一條心先后完成了三洋（2011年）、斐雪派克（2012年）、通用家電（2016年）、Candy（2019年）等一系列收購。通過收購快速撐起銷售額的思路不能說錯，但是收購效果橙哥真是不敢恭維：

　　1、截止2019年6月30日，海爾賬面累積的商譽已經高達232.2億。雖說同樣走收購擴張路線的美的也累積了291.04億商譽，但是美的2019年上半年1543.3億的營收比海爾的989.8億高出55.92%，151.87億的凈利潤更是比海爾的62.31億高出143.73%；

　　2、更讓橙哥扼腕的是，根據格力2018年年報，其海外業(yè)務的毛利率為24.96%，而國內業(yè)務的毛利率為31.54%，考慮到2019年上半年海外營收入已經占海爾總營收的47%。可以說海爾花費巨大成本的海外業(yè)務實際上在嚴重拖后腿；

　　3、通過收購小天鵝，美的開始進攻海爾的傳統(tǒng)優(yōu)勢項目——洗衣機，并已經在線上線下渠道都對海爾構成了威脅。但是海爾的哪一項收購能威脅到美的的核心業(yè)務？

　　在這里，橙哥之所以用商譽而非并購規(guī)模（絕對金額）來進行對比，是因為商譽理論上代表了并購主體對并購帶來業(yè)績改善的預期。也就是說，并購除了做大規(guī)模之外，還應該帶來效率的改善。然而從兩者營收和凈利潤的比例關系來看，美的的并購顯然更有效率。

　　二、美的的規(guī)模難以匹敵，格力的品牌遙不可及

　　除了積極展開并購之外，海爾也積極尋求品牌向上：

▲摘自《海爾智家2019年半年報》

　　2019年上半年，海爾綜合毛利率為29.1%，跟美的的29.48%處于同一數量級，與格力的31.02%相比也不遑多讓。甚至其國內業(yè)務毛利率還要優(yōu)于格力和美的（后兩者主要聚焦國內市場）。

　　但是，營收與海爾處于同一數量級的格力（上半年收入983.41億），前6個月的凈利潤高達138.16億，比海爾高了一倍還多。究其原因，橙哥發(fā)現報告期內，格力的銷售費用為104.13億，而海爾的銷售費用高達145.96億。雙方營業(yè)利潤92.83億的差距中（格力163.94億，海爾71.11億），銷售費用的差額就有41億多，橙哥認為這主要體現了兩者的品牌差距。況且，萬元以上冰洗在中國的市場有多大？這部分市場一旦見頂，海爾又將何去何從？美的投資庫卡，董小姐寧可以個人名義出資也要投資銀隆，都是有原因的。

　　除了銷售費用，還有兩組數據讓引起了橙哥的注意：根據2019年中報，海爾的營業(yè)成本為701.75億，管理費用為45.26億，而與之銷售規(guī)模差不多的格力兩項數據分別為671.13億和18.66億。

　　這真的讓橙哥費解：兩家同為老牌制造業(yè)企業(yè)，成本控制怎么會有這么大的差距？如果說規(guī)模做不過美的，品牌做不過格力還可以用戰(zhàn)略偏差的代價來解釋。那么中國企業(yè)界被尊稱為“張首席”的張瑞敏這些年帶出來的海爾，就這運營能力？

　　另外橙哥還發(fā)現，今年上半年格力和美的的經營現金流都實現了同比增加，而海爾的經營現金流則同比下降了近20億。有利潤無現金，這說明海爾的控制力甚至還在下降。品牌塑造的收獲期還很遠很遠。

▲摘自《海爾智家2019年半年報》

　　三、結語：升級無望，守成也有挑戰(zhàn)

　　今年6月，青島海爾正式更名“海爾智家”，集團將向高端化、智能化方向邁進，寄望于以“智慧家庭成套解決方案”實現逆襲。但橙哥覺得海爾想要挑戰(zhàn)格力和美的組成的中國家電第一梯隊短期內毫無希望。無論是產品、品牌還是運營，海爾的差距是全方位的。截止9月27日收盤，海爾、美的和格力的簡單動態(tài)市盈率分別為9.5、11.75和12.45。三者的估值體現了彼此之間的差距。

　　即使不考慮格力和美的，海爾智慧家居也即將與小米和華為狹路相逢。海爾是打得贏“性價比”到極致的小米，還是扛得住“黑科技”到極致的華為，橙哥不甚樂觀。但是橙哥衷心地 希望張首席還能拿出當年掄起大錘的魄力，帶領海爾找到一條新路。